<配资网址>申银策略 银行板块三重底亟待修复，估值、持仓双低源于悲观预期

“精选摘要：端摆布的灵活性更高，议价能力也相对更强。2）预计22年行业资产质量维持平稳，但地产风险可能是个股间不良分化加大的核心变量：当前银行业资产质量处于十年来最干净的时点，中央经济工作会议对风险进一步明确各项主体责任，而不仅是金融机构，行业层面预计不会大规模暴露不良。但从个股层面来看，预计仍有多家。”

1. 银行板块处在“三重底”，亟待修复。

2. 1）估值底：申万银行指数PB（LF）低至0.62倍，为近5年来1.3%分位；2）持仓底：截至3Q21，银行股基金持仓占比仅为3.29%，处在5年来27%分位；3）估值底、持仓底的根，源于今年二季度以来市场对经济下行、地产风险暴露的持续悲观预期，也正是“预期底”，投资者的悲观预期已经充分。

3. 从宽货币到宽信用，这是2022年银行板块估值修复的第一阶段。

4. 回顾历史上宽信用周期，往往由货币政策转向宽松拉开序幕，在宽信用过程中也伴随着财政、地产政策的边际放松，本轮宽信用同样如此。

5. 1）货币稳中有松：经济下行压力凸显，央行灵活运用再贷款等结构性货币政策工具精准滴灌，同时在7月、12月实施两次全面降准；2）财政更积极、地产边际松动：4Q21专项债发行提速，居民按揭贷款连续两月多增，房地产销售、购地、融资等行为逐步回归常态；3）社融底部回升：今年10月社融增速企稳，11月小幅回升至10.1%，预计2021年社融增速回升至10.5%左右。

6. 因此，从宽货币到宽信用，托底经济的维稳政策逐步显现，驱动社融回升，这是银行估值修复开始的第一步。

7. 在2022年经济稳增长的定调下，从宽信用到经济稳，银行板块层面的价值重估行情需要期待更强的政策发力。

8. 中央经济工作会议明确指出2022年经济要稳字当头，积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。

9. 结合中央经济工作会议对货币政策（灵活适度）、基建投资（适度超前开展）、中小企业（强化支持）等多方面的核心定调，我们认为：1）基建、普惠、科创、绿色是明年结构性宽信用的核心抓手；2）预计专项债发行进度前置，或在明年初可看到更多实物工作量；3）不排除1Q22再次降准。

10. 因此，在专项债加快发行、基建托底力度加大、面向多领域宽信用的各方合力下，需重点关注经济数据改善回暖的可能性。

11. 当经济数据得以改善之时，即“宽信用—经济稳”彰显成效，市场悲观预期化解，板块重估。

12. 在更强调经济稳的2022年，银行基本面如何展望？从关键程度来看，我们认为资产>负债，不良>息差，营收>利润，重在择优而取。

13. 1）预计明年息差季度环比企稳，同比或可持平：一方面，降准、存款定价改革均利好银行缓解负债成本压力，当前银行间流动性合理宽裕，预计22年银行负债成本压力相对缓和；但另一方面，资产端或是银行息差分化的差异所在。

14. 我们判断，22年信贷需求大概率会延续今年区域分化的趋势，而信贷投放也会更加聚焦监管鼓励、支持的方向。

15. 因此，对于深耕好区域（江浙一带为主）、业务处在零售、政策定点发力赛道（小微、绿色等）上的银行，信贷需求、信贷项目储备都会更有优势，其资产端摆布的灵活性更高，议价能力也相对更强。

16. 2）预计22年行业资产质量维持平稳，但地产风险可能是个股间不良分化加大的核心变量：当前银行业资产质量处于十年来最干净的时点，中央经济工作会议对风险进一步明确各项主体责任，而不仅是金融机构，行业层面预计不会大规模暴露不良。

17. 但从个股层面来看，预计仍有多家银行需要消化存量不良申银策略 银行板块三重底亟待修复，估值、持仓双低源于悲观预期，包括今年“踩雷”地产、平台的不良敞口，其不良指标不排除明年会滞后反弹。

18. 我们建议投资者重点把握地产敞口小、不良消化压力轻、高拨备的优质银行。

19. 3）预计明年银行利润增速逐步回归常态，营收表现或更重要：今年驱动银行业绩释放的核心变量是信用成本，在去年利润低基数、多提拨备的基础上，今年银行利润表现亮眼。

20. 展望2022，预计信用成本对银行利润增长的正贡献会减小，关键在于息差、规模、中收驱动的营收表现。

21. 基于此，在个股选择上，要么选择营收增长有支点（取决于信贷配置及定价水平，中收会是加分项）的银行，要么选择拨备反哺仍有较大空间的“拨备藏金”银行。

22. 投资分析意见：维持看好评级，重点提示岁末年初银行板块行情，2022年银行板块稳中求进，分化会加剧，关键把握好优质个股的选择。

23. 1）优先推荐风险小、基本面扎实、业绩可持续的区域“小而美”银行，首推无锡银行、常熟银行、宁波银行；2）在财富管理、投行赛道上有护城河、亦或能够持续强化、领跑的银行，如招商银行、平安银行、兴业银行。

24. 附：风险提示政策支持的力度及节奏低于预期中央经济工作会议明确要求各方面积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。

25. 若政策支持力度、落地节奏低于预期，则企业经营改善情况也会低于预期，银行可能面临资产荒。

26. 经济下行压力进一步加大我国经济发展和疫情防控保持全球领先地位，但经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，加之国内疫情零星反复，若经济持续下行，会在市场情绪、基本面同时扰动银行板块。

27. 行业性不良风险暴露当前银行资产质量整体向好申银策略，但若房地产、地方政府平台等不良风险持续暴露，可能造成银行资产质量承压，极大影响银行利润表。